10月以来，大宗商品出现一波反弹，在最近7个交易日内，衡量全球商品期货价格变动的CRB指数累计上涨了4.61%。不过，同期作为大宗商品市场领先指标的波罗的海干散货指数（BDI）却在经历小幅反弹后重归弱势，有市场人士对大宗商品反弹的持续性存疑。据中国证券报记者统计，9月21日至上周五，BDI指数连续走弱，从978点跌至809点，在14个交易日内累计下挫了15.73%。作为创立30年的传统指标，BDI指数衡量的是钢材、纸浆、谷物、煤、矿砂、磷矿石和铝矾土等民生物资及工业原料的运输情况。对于BDI指数的下挫，分析人士认为，原因主要有两点：首先，2012年以来BDI指数多次止步于1200点，在市场环境没有明显改善的背景下，很难突破这个位置，因此在8月初触及1222点的高位之后，BDI指数便开始下行，趋势暂难扭转；其次，中国的进口数据表明，铁矿石等品种进口环比下降，铜等品种进口持稳，几乎没有什么大宗商品进口出现强劲增长。在中国实体经济终端需求仍较为疲弱的情况下，BDI指数难获支撑。从历史上看，BDI和CRB指数有着较强的联动性，尤其是在2008年之前，二者几乎同涨同跌。不过最近几年，两大指数同涨

越来越严格的监管政策及不断缩小的投资回报，正将国际大投行驱逐出大宗商品现货交易市场。而中国资本市场的创新改革及银行、券商等机构业务的成熟，则驱使他们接手这些业务。国际投行大撤退2013年开始，国际大型投行在全球大宗商品上的手脚开始撤退。“监管部门正在重新审视允许银行交易实物商品的规则，打算改变这一实施数十年之久的规则。”这正是当时华尔街投行在大宗商品上不测际遇的开端。而在此之前，据路透报道，可能负责监管银行的美联储官员，都无法真正掌握银行的交易活动。根据市场人士的分析，投行涉入大宗商品的方式主要有两方面。一是大宗商品产业需要为各个业务开展大规模融资，而投行与为其提供资金的金融业联系紧密。二是大宗商品变成金融交易资产使得银行充当了“仓库”的角色。二者结合，大型投行用各种“花招”牟利便有了条件。据报道，过去十年，投行利用现货大宗商品库存挪移，做了不少事情，比如限制供应、提高售价等。其必要途径便是由此引起的现货价格和金融市场价格双双发生的变动。铝价一度在供应严重过剩的背景下仍出现上涨，就是因为仓库出货大排长队。美国参议员因此抨击银行等金融机构插手大宗商品库存业务导致了价格上涨。而在这之前，银

从中物联钢铁物流专业委员会调查、发布的钢铁行业PMI指数来看，9月份为43.7%，较上月回落1.0个百分点，结束了此前连续两个月的回升势头，已连续17个月处于50%的荣枯线以下。不过，业内专家则表示：一些利多因素正在显现，特别是在亏损倒逼钢厂减产、稳增长政策不断发力的提振下，钢市在筑底后有望出现反弹。尽管业内人士并不悲观，但钢市严峻的形势让人不寒而栗。以上海期货交易所螺纹钢主力合约为例，今年7月初其价格一举向下突破2000元/吨，8月初一度下挫到1800元/吨，每斤钢材的价格是0.9元，真是贱过白菜。目前，其价格在1900元/吨左右的低价。与期货市场类似，现货市场的价格同样不断下挫。在实体钢材市场，钢材价格更是一路狂泻。更让人揪心的是，国内钢铁行业已进入“严冬”。有数据测算，即使停止生产，国内库存钢铁5年都用不完，现在钢铁不如白菜价，这不仅会使一批民营钢企倒闭，而且会迫使银行收紧贷款，使整个行业更加雪上加霜。那么是什么原因让钢铁价格卖得不如白菜贵呢？首先，国内钢铁行业产能过剩现象愈加突出。据国家统计局数据显示，1-8月份我国粗钢和钢材产量分别为54302万吨和74545万吨，同比分别下

上周六，在市场无重大变化背景下，国债期货出现意外大幅飙升行情。其中，10年期国债期货主力1512合约收盘报98.13元，涨0.895元，5年期国债期货主力1512合约收盘报99.9元，涨0.785元。若投资者参与其中，则按照目前保证金计算，投资者当日保证金盈亏在50%左右。目前市场并无重大消息出现，市场预期周末降准降息也未如期而至，即使降准降息，也难以带动期债出现如此大的行情。经济下行压力有增无减或是主因，而资金面趋松是经济下行压力加大的必然选择。中国9月财新制造业PMI终值降至47.2，前值47.3。制造业已连续7个月放缓，本月放缓程度是2009年3月以来最为显著的。中国9月财新服务业PMI为50.5，前值51.5，创下14个月来最低值。中国9月财新综合PMI数据（包括制造业和服务业）显示，中国经济活动总量连续第二个月出现放缓。当前制造业正处于结构调整的关键时期，需求疲软是导致制造业整体供过于求、无法回暖的重要因素。根据中物联钢铁物流专业委员会调查、发布的数据，9月钢铁行业PMI指数为43.7%，较上月回落1.0个百分点，结束了此前连续两个月回升的势头，已连续17个月处于50%的荣枯

其实在节前就已经得出了这个结论，但是各种雷曼兄弟事件的出现阻止了笔夫将这一观点公开示人，与全世界最主流的市场观点进行对抗是一件费力不讨好的事情。对于大宗商品，我们一直在等待这一时机的到来，我们在竭尽所能捕捉一切有利于验证这一结论的些微信息，在我们看来，在目前的价位看多市场比主流的看空情绪更经得起历史的检验，经过了近期的反复研究，衍生交易实验室对于继续看空某些大宗商品以及股市越来越没有信心。事实上，一些商品仍跌跌不休，但另一些商品已经花费了几个月的时间来筑底，这在市场不好的情况下几乎不被人关注，时间本身也是积蓄能量的一种方式,很多机会是在不经意间被错过的。作为一种思维的起点，我想在这里继续强化一下6个月以来我对于美元的观点，即美元没有我们想象得强大，低通胀对于美联储行为构成巨大的牵制，这一观点帮助我们在3月13日准确预测到了美元指数阶段性行情的结束点位和波动区间，这一结论在今天看来仍然十分重要，半年过去了，在我们看来，美元不是变得更加强大，某种程度上，它似乎变得有些疲倦。尽管使尽浑身解数，但是，美国通胀水平史无前例地长时间低位徘徊，美联储之所以不断向公众释放加息预期，是因为传统经济学的模

目前，大宗商品的投资回报已经下降至16年来最低。由于中国需求放缓、商品库存增加，能源、金属及农产品等产业资本正在遭遇流出。分析人士认为，大宗商品价格的下跌趋势已经确定，但在中国经济形势演变的过程中，商品价格波动料将加剧。文华商品指数从2011年2月11日触及的223.94点，一路跌到今年9月29日的115.62点。很多大宗商品价格已经跌至成本线附近甚至成本线以下，部分商品价格不及2008年金融危机时的水平。产业资本正在加速撤离，继嘉能可在铜锌业务上大撤退之后，据英国《金融时报》报道，大宗商品巨头来宝集团(Noble Group)计划大幅削减铜锌业务，一些资深的金属交易员将离开公司。国际主流投行对大宗商品价格的看空态度空前一致。花旗、高盛、摩根士丹利等纷纷祭出看空大宗商品的报告。花旗集团商品研究报告称，供给过剩和全球经济疲软意味着“很难判断大多数商品价格已经跌至底部了。”花旗集团在未来3至6个月内看空石油、铝、铂金、铁矿石和小麦等商品。在全球经济低迷的情况下，多数大宗商品价格已经触底这一点可能“毫无争议”。摩根士丹利新兴市场主管Ruchir Sharma曾表示，中国工业经济放缓对大宗商品

今年8月，LME铜价一度跌至六年新低4855美元/吨，不过随后持续反弹，本周已经回到5300美元上方。然而，铜价依旧看起来摇摆不定，今年以来累计下跌16%，许多空头还在宣称将继续下跌。比如，高盛近期预计，铜价将在今年年底跌至4800美元，明年则将进一步跌向4500美元。而如果一系列不利因素集中出现，铜价甚至可能跌破4000美元。另外，据悉，德国铜生产商阿鲁比斯集团敲响了长期合同年度谈判启动的钟声。该公司宣布明年将以每吨溢价92美元交付阴极铜，低于今年的110美元。阿鲁比斯获得先行者优势，市场预期智利Codelco年度谈判可能也会有类似的降价行为。2014和2015年Codelco在欧洲地区的溢价都在112美元，高于阿鲁比斯。不管怎样，铜溢价下调是确定的了。现在市场都在担忧铜需求，尤其是占全球总需求45%的中国。悲观的预判伴着不乐观的现实，铜价似乎带上刑判的枷锁。不过，历史上，铜价走势往往出乎意料。最近，国际铜研究组织(ICSG)预测今年铜供应过剩只有4.1万吨，该机构4月预测过剩量高达36.4万吨。同时明年则从过剩22.8万吨调整为供应短缺12.7万吨。那么4月以来市场到底发生了什么让

近期螺纹钢持续振荡走低。9月螺纹钢1601合约延续弱势，跌破1900元/吨，考验1800元/吨关口，月线4连阴，弱势格局明显。日线级别来看，月末出现破位下行，寻底之旅再次开启。从基本面看，9月钢铁PMI为43.7%，较上月回落1.0个百分点，结束了此前连续两个月的回升势头，已连续17个月处于50%的荣枯线以下，显示行业景气度相当低迷。10月出口受阻9月钢铁行业新出口订单指数较上月大幅回落13.8个百分点，至40.7%，重回收缩区间并跌至近5个月以来的最低。当前钢厂出口接单普遍下滑，后期钢材出口量或有所减少。据海关统计数据显示，2015年8月我国出口钢材973万吨，较上月持平，同比增长25.4%。从实际调研情况来看，受出口报价持续下调以及国外需求减弱的双重影响，出口价格和国内价格倒挂严重。最新的螺纹钢出口FOB报价已经到250美元/吨，折合人民币约1700元/吨。钢厂接单难度空前加大，出口受阻之下只能加大内销比例，从而导致10月国内投放力度会比9月明显增加。需求释放不及同期相关数据显示，上月沪市终端线螺每周采购量波动较大。总体来看，传统9月旺季从需求端并未有所反映，下游新开工低迷导致整体

进口镍冲击，下游消费陷入萎靡“十一”长假期间，国际金融市场一度有所提振，主要因非农数据疲软加大美联储延迟加息的可能，加上嘉能可危机的忧虑减弱，大宗商品迎来一波小反弹。然而，熊市周期的阴影难以轻易散去，沪镍等波动性较强的商品期货多空增仓博弈，资金对后市分歧依然极大。资金流动和市场情绪的变化也放大了行情波动。有色行业陷入困局从全球焦点来看，近期国际机构更为频繁地警示金融市场风险，因主要央行[微博]抛售资产的倾向对全球市场的“紧缩效应”日益突出，流动性危机和资产价格重估已开始出现。以中国为首的新兴市场正面临严峻考验。尽管国内领导层在一系列国家战略层面上做出积极布局，且央行持续释放流动性，但实体经济仍不尽如人意。弱经济周期下内需减弱已是不争的事实，使得有色等依赖中国需求贡献的行业陷入困境。从资本角度来看，受制于资金逐利及监管加强影响，近年来国际投机者及对冲基金纷纷撤离大宗商品市场。信用风险也令银行业对原本活跃的融资贸易加强管制，金融属性的下滑使得有色金属价格抗跌性削弱。加上行业产能增长难以迅速掉头，下游消费增长陷入萎靡，使得镍等有色金属难走出熊市阴影。全球供需期待改善今年以来，国际镍价跌幅已超

几个月前，除了大宗商品交易员外，了解嘉能可的投资者可能寥寥无几。而如今，这只背负着219亿美元债务的“黑天鹅”成了市场焦点——它会否触发下一个“雷曼时刻”？成立于1974年的嘉能可，诞生40余年来，通过多次大型并购和收购，成为全球第一家垂直综合型大宗商品交易企业和集开采、冶炼、生产贸易于一体的综合型矿企。2014年年底，公司资产高达1522亿美元。截至2015年7月22日的《财富》世界500强排行榜，嘉能可排名第10位。不过，由于大宗商品价格步入熊市，嘉能可所布局的铜、铝、铅、锌、锡、镍、铁矿石、原油、农产等多领域表现低迷，进入2015年以来，嘉能可股价表现急转直下，尽管近几个交易日出现反弹，不过公司股价较2014年7月最高点时仍跌去约70%。在业内人士看来，需求疲弱导致“中国因素”对大宗商品的支撑乏力，这是嘉能可陷入泥潭的重要原因。资料显示，中国消费了全球供应的40%的铜和一半的铝，中国在21世纪初强劲的经济增长引发了一场被称为大宗商品超级周期的原材料需求热潮，从而致使大宗商品价格飙升。“不过，如今中国经济增速放慢，加上对冲基金中出现的"积极且同步"的卖空，冲击了